Pasar aset digital terus memperluas jangkauannya ke ranah keuangan tradisional melalui tokenisasi saham, yaitu penerbitan instrumen berbasis blockchain yang merepresentasikan nilai ekuitas perusahaan publik. Namun, dinamika ini memicu ketegangan mendasar mengenai cara instrumen tersebut dirancang. Perselisihan publik antara pimpinan perusahaan besar serta respons regulasi dari Komisi Bursa dan Sekuritas AS (SEC) kini memperjelas garis pemisah antara token ekuitas sintetis dan kepemilikan saham riil.
Isu ini menjadi krusial seiring dengan meningkatnya minat investor global untuk mengakses pasar ekuitas Amerika Serikat secara terjangkau. Di saat yang sama, pemahaman atas struktur hukum di balik instrumen digital tersebut menjadi kunci untuk menilai risiko dan hak-hak yang dimiliki investor.
Perselisihan Robinhood dan AMC: Pemicu Sorotan Pasar
Ketegangan mengenai saham ter-tokenisasi mengemuka setelah adanya perselisihan antara CEO AMC Adam Aron dan CEO Robinhood Vlad Tenev. Aron melayangkan kritik keras terhadap Robinhood yang dinilai melakukan tokenisasi atas saham AMC tanpa persetujuan pihak perusahaan, serta menyebut produk tersebut sebagai pasar ekuitas sintetis yang rekaan.
Sebaliknya, Vlad Tenev menyampaikan bahwa persetujuan perusahaan tidak diperlukan. Menurut pandangannya, langkah tersebut diambil demi memenuhi permintaan investor internasional yang membutuhkan eksposur terhadap pasar ekuitas AS.
Secara teknis, produk yang diperdebatkan tersebut bukan merupakan saham asli, melainkan surat utang (debt securities) yang diterbitkan oleh anak perusahaan lepas pantai (offshore) milik Robinhood. Di industri keuangan digital, instrumen semacam ini dikenal dengan istilah wrapper atau produk sintetis. Token ini dirancang hanya untuk melacak fluktuasi harga saham acuan, tanpa memberikan pemegang token hak kepemilikan langsung atas lembar saham perusahaan bersangkutan.
Struktur Token Sintetis dan Efeknya terhadap Pasar Modal
Untuk memahami mengapa model sintetis memicu perdebatan, pembaca perlu melihat jalur aliran dana dan transaksinya. Produk wrapper umumnya hanya menyentuh pasar modal AS satu kali, yaitu ketika pihak penerbit membeli saham acuan sebagai kolateral awal. Setelah tahap tersebut, seluruh aktivitas perdagangan token berlangsung di luar negeri (offshore) dari satu pemegang token ke pemegang token lainnya.
Dampaknya, volume transaksi tersebut tidak mengalir kembali ke bursa utama tempat saham asli diperdagangkan. Kondisi ini menciptakan celah di mana permintaan investor global terhadap suatu perusahaan tidak mencerminkan peningkatan langsung pada kapitalisasi pasar atau likuiditas bursa primer tempat perusahaan tersebut terdaftar.
Berdasarkan konteks industri, potensi pasar eksposur ekuitas AS bagi investor luar negeri sangat besar. Amerika Serikat memiliki populasi sekitar 340 juta jiwa, sementara jumlah investor individu di luar AS yang berpotensi membutuhkan akses ke pasar AS diperkirakan mencapai atau melebihi angka tersebut. Lembaga keuangan Citigroup bahkan memproyeksikan pasar tokenisasi secara keseluruhan dapat mencapai nilai $2,7 triliun pada tahun 2030, dengan hampir 200 perusahaan AS yang sahamnya telah ditokenisasi dalam berbagai bentuk.
Regulasi SEC: Ketentuan Eksplisit “Innovation Exemption”
Menanggapi kebingungan struktur pasar tersebut, SEC menetapkan batasan regulasi yang jelas pada 17 September. Melalui kerangka kerja innovation exemption—aturan khusus yang memungkinkan platform berbasis blockchain mendaftarkan dan mentransaksikan sekuritas ter-tokenisasi—SEC secara eksplisit mengecualikan produk token sintetis.
Ketua SEC Paul Atkins menegaskan bahwa token yang memenuhi syarat harus mewakili kepemilikan riil atas sekuritas dasar. Artinya, token wajib memberikan hak dan hak istimewa yang identik dengan sekuritas tradisional, termasuk hak atas pembagian dividen serta hak suara (voting rights) dalam rapat pemegang saham.
Selain itu, regulasi SEC menjawab kekhawatiran yang diangkat oleh emiten seperti AMC dengan mewajibkan adanya pemberitahuan resmi dan hak keberatan bagi perusahaan sebelum pihak ketiga dapat melakukan tokenisasi atas saham mereka.
Model Kembaran Digital (Digital Twin) dari DTCC
Sebagai alternatif dari model sintetis, pembuat kebijakan dan pelaku pasar mengarah pada pendekatan berbasis digital twin (kembaran digital). Model ini dikembangkan langsung di pusat infrastruktur pasar modal AS melalui Depository Trust Company (DTC), yang merupakan kustodian bagi mayoritas saham publik di Amerika Serikat.
Di bawah layanan tokenisasi yang direncanakan meluncur tahun ini oleh DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation), saham tradisional dan token digital berada dalam satu kesatuan aset yang sama namun disajikan dalam dua bentuk berbeda. Dalam sistem ini, lembar saham asli tidak pernah keluar dari sistem kliring dan setelmen nasional. Ketika investor asing membeli token tersebut melalui platform terlisensi, pesanan tersebut secara langsung mencerminkan pembelian saham riil yang memperdalam likuiditas pasar modal utama.
Implikasi Bagi Navigasi Aset Digital
Bagi pembaca yang menavigasi perkembangan aset digital dan sekuritas ter-tokenisasi, terdapat beberapa poin utama yang mendasari perbedaan kedua struktur ini:
- Hak Kepemilikan: Token sintetis (wrapper) hanya memberikan eksposur harga tanpa hak suara atau dividen riil, sedangkan token berbasis kepemilikan riil menyalurkan seluruh hak hukum pemegang saham.
- Lokasi Transaksi dan Risiko: Transaksi token sintetis cenderung terjadi di yurisdiksi offshore dengan penerbitan berbasis surat utang, sementara token berbasis kepemilikan riil tetap terikat pada sistem kliring resmi nasional (seperti DTC).
- Kejelasan Regulasi: Kerangka regulasi terbaru di AS hanya mengakui tokenisasi yang terintegrasi langsung dengan hak sekuritas tradisional dan mendapatkan konfirmasi dari emiten terkait.
Evolusi teknologi tokenisasi berpotensi membuka akses investasi lintas batas secara efisien. Namun, kepastian hukum, perlindungan hak investor, dan integrasi langsung dengan pasar modal primer tetap menjadi landasan utama yang membedakan inovasi finansial yang berkelanjutan dari sekadar instrumen spekulatif sintetis.